灾后重建对投资是拉动？

 　地震灾害受益板块是上周市场炒作的热点。医药、农业、建材、有色、电力在短期资金追逐下涨势迅猛。一时间，投资者对于灾后重建题材的乐观似乎让人忘却了灾难的本质———它对实体经济是一种破坏。

 　灾后重建真能刺激投资，拉动GDP吗？灾后重建引致的投资是否占用了资金、资源，从而使得政府开支对其他投资会形成一定程度的挤出？如果这种效应真实存在，我们对灾后重建对经济的拉动就不应盲目乐观。

 　为此，我们选取了两个案例，从实证的角度考察自然灾害中投资对整体经济的拉动作用。

 　问题的求证：美国的案例

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 　2005 年8 月25 日登陆美国的飓风“卡特里娜” 被认为是美国历史上损失最大的自然灾害之一。该次强度为5 级的飓风灾害造成1300 人死亡，直接经济损失超过1000 亿美元。我们选取这一案例是基于与我们相似的宏观环境：经济在高位平稳增长（保持在3%以上）、油价高涨以及紧缩的货币环境（当年美联储加息8次，且这一政策并未因灾害而改变）。

 　灾害发生后，美国政府批准440 多亿美元的特别预算用于拯救灾区和灾后重建，恢复石油加工生产。正如我们看到，这一预算直接导致了联邦政府和州政府投资的上升。与此形成对照的是整个私人部门投资的下滑。具体地看，住宅类私人投资在灾害当期出现了短暂繁荣，而随后即和非住宅类投资一同下滑。

 　灾害自身产生的破坏是造成投资下滑的原因之一，但展现出的政府投资对资金、人力、能源等资源的占用导致了价格（私人部门投资决策中的成本）的相应上升。也就是说，这对私人投资更多的产生的是一种挤出效应而非示范效应。

 　另外一个方面，消费者信心受创，实际消费支出下调0.6 个基点。但这一影响持续时间并不长。总的来看，灾害对GDP 短期会产生负面影响（美国当年4 季度同比下降0.34%）。反映在市场上，飓风灾害导致的回调持续了五个交易日，调整幅度为1.6%。

 　2005 年8 月的飓风灾害被视为美国历史上损失最大的自然灾害之一。当时的美国处在经济在高位平稳增长、油价高涨以及紧缩的货币环境中（当年美联储加息8 次）。灾后440 多亿的拯救/重建资金直接将联邦政府投资同比增长率推高了8 个百分点，也相应推高了能源、钢铁及劳动力的价格。与此同时，私人部门的投资增速下滑近2 个百分点（主要缘于非住宅投资的萎缩）。私人部门投资比重较大，这一挤出在短期内也不容忽视。所以我们的目光不能仅仅停留于公共支出本身的直接拉动。

 　结论：投资启动不值得期待

 　四川地震灾害发生后，部分市场舆论认为财政和货币政策会有所松动。但纵观历次自然灾害（美国2005 年飓风、2001 年911 事件、日本1995年地震以及国内的1998 年洪灾、2003 年非典及今年年初的雪灾），政府都没有相应调整货币政策，仅在财政上对灾后重建进行拨款（我国因信贷受行政控制，对灾难相关建设放松了信贷）。在目前通胀压力未见缓和的环境下，紧缩的货币政策仍将继续。

 　笔者认为，我们身处的环境和2005 年遭遇飓风灾害的美国较为相似。投资项目对资金、资源和劳动力的抢夺必然使得通胀加剧，挤出效应也会更加明显。将案例映射到中国，发现我们同样面临着原油飙升，投资资金来源受限，资源紧缺的问题。在这样一种环境下，项目间互相争抢上游资源、能源和劳动力的情况会更为突出，政府支出对投资的拉动也要相应打一个折扣。

 　上周对于灾后重建题材的过渡炒作视乎反应了市场对投资的盲目乐观，甚至有观点认为这会是GDP 启动的一个契机。然而通过分析历史上和我们目前宏观环境相似的案例———“卡特里娜”飓风，我们认为政府主导的灾后重建对其他投资将是一种挤出而非启动。